实战心法：鲜为人知的不良债权资产价值的估值基础与方法
资料来源：转载自金管良师微信公众平台
不良资产定价是指对不良资产以某一时点为定价基准日, 对其价值进行评估、测算和分析判断的行为。本文所指不良资产定价主要是指建立在内在价值分析基础上的处置参考价格的确定。
在不良资产处置过程中，确认资产价值是一个十分重要的环节，是判断处置价格合理性和处置成效的重要依据之一，也是科学和有效防范处置工作中技术风险的必要前提。
在对一般不良债权资产的处置中，由于其财产直接支配权小，不确定性因素多，市场操作性差等特点，一直没有可以广泛应用的确认其价值的定时分析手段。在工作实践中，处置人员虽然可凭经验定价，以贷款折扣现值定价，通过谈判协商或拍卖、招标等方式定价，但由于没有可供参考的价值数据，债权资产定价的随意性相对也比较大，不仅难以准确判断处置方案的合理性，而且在一些情况下，容易导致延长处置周期，贻误处置时机，隐伏技术风险，降低处置收益等现象的发生。
一、影响债权资产价值的主要因素
1．债务人财务及非财务指标状况
债务人作为偿债主体，其自身综合状况是决定债权价值的重要内在因素。其中，财务指标包括债务人经营资产规模、使用价值及潜在市场价值，负债总额及偿付顺序，债务人资产负债结构及盈利状况等与偿债能力直接相关的因素；非财务指标包括债务人的经营管理素质、生产经营状况及其产品发展潜力、企业还款意愿等与债权价值相关但难以量化的因素。债务人财务及非财务指标状况反映了债务人自身的综合价值，是市场经济条件下经营者或投资者判断其拥有和投资潜在价值的决定性因素，直接决定了债务人产品和资产经营的生存与发展空间以及债权人债权的保障和可实现程度。
2.债权方式
目前，一般不良债权主要包括信用、保证、抵押三种方式，在其他同样的条件下，信用方式债权由于追偿范围仅限于债务人的资产，其价值相对要低；保证方式债权，特别是连带保证方式，由于扩大了债权追索的资产范围，提高了债权保障程度，其价值相应要高；抵押方式债权，由于较其他债权人有特定的资产保障，且拥有一定的财产支配权和优先受偿的权利，其价值最高。
3.实现全权的形式和时机
一方面，对债务人或投资人而言，在市场经济条件下，债务人财务及非财务状况所反映的其自身综合价值需要通过产品或资产经营方式的选择，会产生不同的效用，因此，债务人财务及非财务状况应该具有不同的真实市场价值。另一方面，对债权人而言，产品或资产经营方式有可选择性决定了债权人实现债权方式的可选择性，债务人其自身综合价值的多重性也决定了债权价值的多重性。例如，对同一债务人，如果投资者或债务人能够通过资产或债务重组，实现新的比较收益或边际效益，债权价值可相应提高，如果通过破产方式对债务人进行追偿，其债权价值将大大下降。
从实现债权的时机来看，对前景看好、有持有价值的债权，随着时间的推移，债务人自身综合价值能够得以更好的体现，推迟处置可以提升债权资产价值；反之，对前景渺茫、无持有价值的债权，随着时间的推移，负债总额相应增加，而资产在不断贬值，推迟处置将相应降低债权资产价值。
4.债权处置的外部环境
在我国目前现实环境下，债权处置的外部环境因素能够在很大程度上左右债权资产的价值，主要包括：
（1）法律环境。法律环境对债权价值的影响体现在三个方面，一是法律环境整体状况直接左右着信用环境的整体状况，影响着债务人的还款意愿。良好的法律环境，有助于改善信用环境，及时遏止债务人逃废债的心理，增强债务人的还款与配合意愿，减少实现债权的成本，提升债权资产的价值；二是现有法律对债权人实现债权的保障程度直接决定了债权实现的可能性，执法力度的不确定性导致债权实现程度的不确定性，影响到债权人的权利，也影响到实现债权方式的选择，信用及保证类债权尤其如此；三是法律体系的完整与否，在一定程度上影响着投资者对债权资产的投资信心和热情，决定了债权资产交易市场容量及市场操作性的大小，这种情况在实践中表现得十分明显。
（2）社会经济环境。与实物、股权资产相比，债权资产内在价值受到更多的经济利益主体与社会现实矛盾的制约。国家财政、资产管理公司追求尽可能提高资产回收价值，而债务人和地方各级政府追求尽可能享受国家对地方企业的优惠政策，减少地方资金流出，双方经济利益矛盾的平衡点左右着债权资产的内在价值。更为现实的是，由于现有社会保障制度不健全及保障能力不足，中央、地方政府以及债务人都将安置国企现有职工，解决体制转换遗留问题，减少社会不稳定因素的主要希望寄托在盘活债务人现有资产存量上，从而直接降低了债权资产的真实保障程度和价值。
（3）政策与市场环境。与实物、股权资产相同，债权资产价值同样受到国家产业政策、财政金融政策、国内产权和资本市场发育程度以及国际国内经济形势的影响。
经以上分析可以看出，债务人自身财务与非财务指标反映出的企业综合价值是决定债权资产价值的内在因素，也是其他因素影响债权资产价值的着力点，应作为研究和探讨债权资产价值的基础。
二、不良债权资产价值分析
上述对债权资产价值的定性分析，也为我们提供了计算债权资产价值的基本思路与方法，即通过分析债务人自身价值以及对债权资产的保障程度来计算债权资产的潜在价值。在工作实践中，根据计算过程中对债权保障参数的不同选择，有综合评价法、清偿比例法两种确认债权资产价值的方法，为广开思路，本文均作一介绍。
1.方法之一
综合评价法，即通过综合评价债务人财务及非财务状况，进行综合打分，根据得分情况确认债权资产损失率及价值保留率的方法。
综合评价法经财政部、人民银行批准，首先用于海南发展银行贷款资产损失的认定，其基本思路在不良资产折扣现值工作中也得到了应用，只是评价指标中增加了贷款质量指标，在财务指标中增加了流动与速动比率，在非财务指标中减少了四项指标，对各项指标的权重进行了调整。另外，在计算折扣现值时还作了一些假设，也设置了底限。本文不做重点介绍。
2.方法之二
清偿比例法，即通过计算债务人可供清偿一般债务的资产占一般债权人债权总额的比例，确认一般债权资产价值的方法，主要过程如下：
第一步，根据债务人实际状况和处置时机，选择一个时点，确定该时点债务人帐面资产、负债总额。
第二步，对债务人资产、负债进行核实或审计评估，剔除各类水分，核实真实负债，确认债务人实际资产和负债总额。由于目前债务人报表水分多，而且是以历史成本法记账，这一步是根据谨慎性、客观性、重要性原则，对债务人资产负债表中反映的待处理流动资产损失、待摊费用、列入递延资产中的费用、应收账款中三年以上账龄且收回希望不大的应收账款进行剔除（假设价值为0）；对债务人土地使用权、建筑物、机器设备、存货按照重置成本法或现行市价法进行调整；对债务人负债进行核实、审计、调整，以真实反映债务人该时点资产价值与负债总额。
第三步，确认债务人必须优先偿还的债务，简称硬性负债，包括欠交税金、欠付职工工资、住房公积金、养老保险等社会统筹资金、生产性的职工集资以及与抵押物价值相当的抵押债务等按照国家现行政策、法律规定在一般债权人之前优先受偿的债务。
第四步，确认债务人可用于清偿一般债务的资产。即在该时点债务人实际资产中，剔除生活福利资产等在实际资产中反映但无法用来清偿一般债务的资产。
第五步，计算一般债权资产的平均受偿率，确认一般债权资产价值。
一般债权平均受偿率=债务人可用于清偿一般债权的资产/债权人一般债权总额=（债务人可用于清偿债务的资产-硬性负债）/（债务人实际负债总额-硬性负债）
一般债权资产价值=一般债权总额×一般债权平均受偿率
公式中，分子资产中减掉硬性负债，意味着这些负债已从价值上得到了补偿，分母负债中减掉硬性负债，是指这些负债已经得到了补偿，不应该重复受偿。
此公式作为分析债权资产价值的基本公式，可以用来分析债权资产的一些特性：
（1）可以合理解释“冰棍现象”或者解释处置时机的重要性。对资产在贬值或无升值潜力的债权资产，随着时间的推移，资产在减少，硬性负债地增加，导致分子不断减少，一旦达到债务人实际资产市场价值小于或等于硬性负债，或者法院裁定破产这个临界点，受偿率可能为零，债权价值也变为零。
（2）可以合理解释处置方式对债权资产价值的影响。对不同持有人或投资人来讲，他们对债务人实际资产收益的未来预期是不同的，从而影响到分子的大小，在存在多个债权竞买人的情况下，采用市场操作效果要好，避免了由资产管理公司来判断债务人实际资产的最大效用在哪里，既可以实现资产管理公司债权回收价值最大化，也可以实现社会资源最优配置，从本质上体现公司利益与社会利益的一致性。
（3）可以合理解释债权方式对债权价值的影响，如果属于抵押方式债权，即可以先在硬性负债价值补偿中受偿一部分，其余的参加一般债权受偿，高于信用方式的受偿额。
（4）可以合理解释国有企业职工安置或稳定因素对债权资产价值的影响。如果考虑上述因素多，则硬性负债增加，分子减少，债权价值下降，反之亦然。
3.清偿比例法的调整
以上计算过程适用于确认信用方式债权资产的价值，对有效抵押和保证方式债权，可用下述方法进行调整；
（1）对有效抵押债权资产，如抵押物不足值，可将与抵押财产现行价值基本相当的债权额列为硬性负债，应优先受偿（A）；抵押不足值部分对应的债权形成信用方式的债权，计入一般债权总额按平均受偿率计算价值（B），两者之和即为对某一债务人债权资产的总价值（A+B）；如抵押物出现超值，可按上述方法计算，其他步骤不变。但超值部分应列入可供清偿一般债务的资产。
（2）对于有效保证方式贷款，如果能获得担保单位财务与非财务资料，可将担保债权视为对担保人的一般债权，按上述两种方式计算保证债权价值后（A），保证能力不足部分计入主债务人信用债权并计算我公司一肌债权资产价值（B），两者之和即为债权资产总额值（A+B）；若无法获取相应的计算基础资料，可按与担保单位相似企业债权资产受偿率预计受偿额，计算过程同上。
三、清偿比例法的特点
1．清偿比例法是通过分析债务人对债权资产保障程度作为计算债权价值的主要依据，而且把债务人资产负债率作为最重要的参数。
2．清偿比例法需要确定一个计算时点，以尽可能真实反映不同时点上债务人资产价值、产品市场及盈利能力、外部经济、政策环境等因素变化对债权资产保障程度的影响，而不仅仅是货币的时间价值。
3．清偿比例法计算出来的是一种预测价值，不应视为现实的交换价格，只是用作定价的基础，正如实物资产评估价值与其交易价格之间的关系一样，需要处置人员根据不同的情况确定处置价格。
4．清偿比例法虽然也考虑了企业的财务与非财务因素的影响，并将其影响体现对债务人现有资产的价值计量上，但计算过程中只考虑了债务人现有资产的实际价值和债务的偿还顺序，对其他因素未计算在内。在一般情况下，清偿比例法则适应于严重资不抵债、现有资产需要重新配置或重组，或者存量资产中相当一部分难以按照原定意图使用，需要进行较大调整，或者非财务性因素已经很难继续创造新的价值的债务人。
5．清偿比例法对资本市场供求状况的适应性较好。从两种方法计算过程看，资产负债状况是清偿比例法计算的惟一依据，可以根据债务人资产的不同效用，对企业现有资产采用相应的标准进行价值判断，债权资产价值的确定。
四、清偿比例法在实际应用中的作用
清偿比例法是资产管理公司鉴于债权资产占比例大、国有企业多、资产质量差的实际情况，在处置实践中应用的一种方法。处置人员在债权资产处置过程中，必须对目标企业的资产与负债情况进行深入地调查和了解，撰写详细的调查报告，并按照清偿比例法确定债权资产的价值，以此作为谈判的心理价格，同时也作为处置审查委员会判断方案合理性的一项主要依据。经过不断的探索和完善，也收到了一些效果，主要表现在：
1．由于有按清偿比例法计算的债权资产价值数据做依据，处置人员心中有数，在业务谈判中比较主动，可以减少谈判的盲目性和定价的随意性，相应提高了谈判和处置效率，缩短了处置周期；处置审查委员会对处置方案合理性及处置成效的判断也做到了有据可依，提高了审议过程的透明度与科学性，深化了工作层次，改善了工作质量。
2．以债权价值计算数据为定价依据，辅之于财政部不良资产折扣现值作参考，变以往单纯以折扣现值论价为根据债务人资产负债情况论价，可以有效防范处置工作中的技术风险，最大限度地减少损失。即处置价格应在债权价值数据上下浮动，而不仅仅是必须大于折扣现值，这样做可以显著提高回收价值，这在呆账贷款处置中表现得尤为明显。
3．在按照清偿比例法计算债权资产价值的过程中，要求处置人员对企业的产品和资产状况及市场、政策等情况进行比较深入全面的分析，客观上有助于处置人员识别和判断处置时机，处置人员可以根据计算数据以及具体的情况，准确把握处置时机。例如，对国家产业和环保政策限制的债务人，由于处置的紧迫性强，可以快速处置，处置价格浮动范围也可以略大一些。
4．由于清偿比例法适当考虑了国有企业人员包袱重、欠账多、安置压力大的实际情况，计算方法本身既体现了资产管理公司最大限度减少损失的目标，也体现了国家对国有企业减负脱困的优惠政策，办事处、债务人、地方政府等有关当事人之间容易达成共识，有助于实现双赢目标，减少处置工作阻力，为不良资产处置工作创造比较有利的外部环境。
需要注意的是，使用清偿比例法计算债权资产价值时，对债务人的调查与商业银行传统的信贷业务调查有较大的区别，重点应放在债务人的资产特性、市场价值与债权的保障程度上，并尽量使用市价法计算债务人现有资产的价值；对评估机构的评估结论，应该在熟悉其评估方法与评估目的前提下，与处置方式有机地结合起来，视债务人的具体情况进行符合实际地调整，作出相应的技术处理，以准确反映债权资产在不同的处置方式和客观环境下的真实价值；另外，在与债务人签署债权重组协议时，应该设置相关的条款，并与作用清偿比例法的基本假设与前提统一起来，对债务人资产中价值假设为零的资产未来的收益以及隐匿资产保留追索权，依法保障公司权益。评估方法和法律保障也提出了新的课题，需要在实践中进一步地探讨和完善。
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