浙商资产研究院《金融行业周报》（第334期）

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发布时间： 2025年04月07日 17:00

摘要

特朗普拟征“对等关税”大超预期，市场为何押注“衰退”而非“滞胀”；

万科上市34年来首亏495亿；

广东省2024年不良贷款规模全国第一，总量达2806亿元；

广州资产签订重大债权转让合同，金额超年收入50%

来源：浙商资产研究院

一、财经政策资讯

近日，特朗普竞选团队释放强硬贸易信号，提出对主要贸易伙伴实施**大范围、高幅度“对等关税”**政策设想，引发全球市场剧烈波动。尽管关税本质具有推动价格上涨的通胀效应，但市场却普遍押注“衰退”成为最终结果，预期出现罕见反转。

【评论】表面看，“高关税=高通胀”，但投资者用脚投票选择“衰退”，逻辑的关键在于三个字：传导链。

一、“传导中断”：关税成本无法转嫁，伤的是需求端

当关税税率大幅超预期、覆盖面极广时，企业无法有效将成本向下游传导。进口商面临价格陡升，但在工资增长疲软、消费能力未同步提升的背景下，被迫压缩利润或减少进口，进而导致终端商品需求崩塌。

一旦需求断崖式下滑，“供需错位”转向“供需双缩”——这不是滞胀，而是实打实的衰退引擎启动。

二、“三重负反馈”：金融+政策+汇率三杀联动

通胀预期下降 → 实际需求收缩：高关税可能拉升短期价格，但市场若预期“需求塌陷、价格顶点将至”，企业就不会贸然涨价，反而可能提前削减产能或库存，推动经济更快降温。

资本市场财富效应逆转：如果高关税引发企业盈利能力预期下修，美股走弱，居民财富缩水，那么消费与投资信心双击疲软，经济向下循环被强化。

美元走弱、进口涨价内外共振：降息预期叠加关税成本抬升，使得输入型通胀与贸易保护主义形成“价格错觉”——实际经济活动却已全面缩表。

三、“特朗普式通胀”≠美联储式通胀

过去的“滞胀”逻辑基于供给冲击+宽松货币+强需求。而特朗普式通胀偏行政干预+抬价封锁+避险外流，短期价格可能上行，但经济基本面却并无支持，属于“空心通胀”，不可持续。

二、房地产行业资讯

3月31日，万科发布2024年度报告，首次披露自上市以来的年度亏损——巨亏495亿元。这不仅是公司上市34年来的首次转负，也成为本轮房地产深度调整中最具象征意义的标志性事件之一。

【评论】万科这份“亏损答卷”既是企业自身转型阵痛的写照，更像是整个房地产行业告别黄金时代的缩影。

一、危机非一日之寒，财报暴雷早有预兆

事实上，万科财务危机已有端倪。从销售额下滑、利润率压缩，到应收账款居高不下、融资渠道收紧，万科在2023年起就已开启“瘦身求生”模式。此次亏损495亿，主要源于大额资产减值准备（含存货跌价、项目亏损、资产处置等），也是对过去几年激进拿地和高杠杆运营模式的一次“总清算”。

二、龙头巨亏，行业底部信号愈发明确

作为行业标杆，万科的巨亏代表着即便是头部房企，也难以幸免于当前周期性寒冬。在全国多数房企都陷入“债务违约—销售承压—信用重塑”循环的背景下，万科此次“主动爆雷”某种意义上反倒释放了市场对地产板块“真实底”的预期——不破不立，或为重塑信心的起点

三、传统房地产模式正被加速清算

高周转、高杠杆、以规模换效益的打法正在全面失灵。万科的困境，折射的是整个行业必须告别“拿地—卖房—融资—再扩张”的旧模式，向“运营驱动—持有为主—现金为王”过渡。而万科正在推动的“收缩战线、聚焦租赁、尝试REITs、扩大城市更新”策略，也许将成为未来几年中国房企自救路径的参照样本。

四、行业信心与政策扶持或将进一步加强

万科作为“白名单”中的优质房企之一，其巨亏消息也可能倒逼监管层出台更为精准的支持政策，例如优化供需结构、加速不良资产出清、推进保交楼体系建设等，以避免“优质变劣质”连锁反应。

三、不良资产行业资讯

（一）截至2024年末，已有26个地区披露银行业不良贷款数据，其中广东省不良贷款余额达2806亿元，新增约450亿元，稳居全国首位。不良贷款率上升0.17个百分点至1.52%，高于全国商业银行平均水平。

【评论】广东作为中国经济总量第一大省，不良贷款总量全国第一表面上看似“正常”，但背后却映射出该区域在复杂经济周期中所面临的深层次结构性挑战。

首先，不良贷款总量上升反映出区域内部分行业和企业的信用风险持续释放。尤其是制造业、房地产和出口导向型中小企业在全球经济下行压力和国内消费疲软双重夹击下，违约率有所上升；地方银行及城商行所暴露的不良资产，往往更集中于这些高杠杆、高波动行业。

其次，广东作为不良资产“存量+增量”并存的典型区域，近年来虽不断优化信贷结构、引入多家地方AMC参与不良化解，但在企业清算退出、抵押品处置方面依然面临“落地难、周期长、价格低”等普遍痛点，致使部分风险长期滞留于账面。

再者，从全国产业和区域对比来看，广东的不良率虽然并未突破2%的“警戒线”，但其绝对规模大，传导风险范围广，若大额违约或连锁风险事件发生，将对区域金融稳定产生更直接影响。因此，广东的不良走势具有一定的“风向标”意义。

另一方面，广东也是不良资产市场化处置的前沿阵地。近年来，多起大型金融债权、涉房抵债资产包在粤港澳大湾区挂牌交易，形成了较活跃的“资产流转+资本退出”生态。这为下一步地方AMC创新处置模式、引入外资参与、推动REITs化等工具提供了良好土壤。

综上，广东不良贷款规模全国第一固然反映出风险压力，但也说明其金融体系具备“先暴露、先治理”的市场成熟度。未来能否在推动不良清收效率、推动区域金融重构方面取得突破，将对全国其他省市具有重要的示范意义。

（二）近日，广州资产管理有限公司公告称，已与客户正式签署《债权转让协议》，此次转让的债权资产金额超过其近一年营业收入的50%，并已完成协议签署流程。该笔交易规模之大，引发市场对地方AMC业务拓展和资产处置能力的新关注。

【评论】广州资产本次大额债权转让，释放出几个关键信号，值得从地方AMC发展逻辑与不良资产市场结构演变两个层面进行观察：

一、地方AMC加速盘活存量、释放流动性压力

当下，不良资产市场正面临“存量高企、流转受阻”的阶段性瓶颈。本次广州资产主动处置大额债权包，表明其在加强自身资产周转、优化资产负债结构方面正采取更为积极的姿态，也可能反映出其部分项目已进入可处置的“成熟期”或受限项目需加快退出。

二、债权金额超营业收入50%，属“以大博活”

如此大体量的资产转让，占比超公司年营收一半，意味着该项目对广州资产的现金流、财务结构乃至业绩预期都有重要影响。如果回款效率较好，将极大提升公司抗风险能力和再投资能力；但若债权折价或处置难度高，也可能带来账面损失或营收压力。

三、透露出AMC行业正在重塑业务模式

相比以往依赖低折价收包、被动清收的老路，地方AMC如今更强调“主动管理+资产退出”能力。广州资产此次交易有望成为地方AMC探索与产业资本、金融投资人、地产平台等新型买方合作的典型案例，也标志着区域AMC正从传统“资产仓库”向“资产运营商”角色转变。

四、市场层面将推动债权定价机制更趋市场化

如此规模的交易若公开竞价或引入第三方评估，将有助于提升不良资产包的透明度与定价基准，为后续区域内其他资产交易提供参考系。这对激活不良资产市场、打破“僵尸债权”流转瓶颈具有现实意义。

浙商资产研究院《金融行业周报》（第335期）

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